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            南京医药股票钟正生:“财政悬崖”再来临 吗啡还得继续用

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            互换利差创新高,财政悬崖再南京医药股票来临

              近南京医药股票期,美国2年期互换利差(swap spread)快速飙升达到36bp,为4年半来最高水平(图表1)。互换利差大幅上涨,是因为市场担心美国将再次接近“财政悬崖”。一旦美国政府触及债务上限,不得发行作为金融机构借贷通用抵押品的国债,代表金融机构融资成本的互换利差就会上升。此前两次“财政悬崖”(2014年2月7日和2015年3月15日)临近之前,互换利差也曾大幅上涨。今年3月15日是国会暂停政府债务上限的截止日期,距现在只有一月不到的时间。如果届时不能继续暂停债务上限,不仅金融机构融资可能出现困难,政府也会面临违约甚至“关门”的风险。

            钟正生:“财政悬崖”再来临 吗啡还得继续用

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            历史上美国曾多次提高债务上限

              自1917年设立债务上限以来,美国历史上已经105次提高债务上限,几乎每隔9个月就上调一次。截至2017年财年,美国债务规模将达到惊人的18.9万亿美元(2016年,美国GDP总量为18.6万亿美元)。最近一次债务上限来临是2015年10月底,美国政府即将达到18.113万亿美元的上限,国会在距离政府关门最后期限的几小时前,才最终同意提高债务上限至当前水平。

              如果债务上限不继续提高,美国政府不仅难以募集资金用于新的财政支出,更难以偿还现有的债务利息。届时,财政部可能就会技术性违约,例如延迟付款。在每次到达债务上限暂停截止日之前,美国政府也会逐渐削减国债发行量。2015年10月,美国政府就曾暂停2年期国债的拍卖。但当时与现在的不同之处在于体量, 当前美国财政部现金余额为3300亿,而2015年10月政府的现金余额仅为228.9亿美元(图表3)。如果美国政府从现在开始大幅削减国债发行量以备不时之需,其现金余额的下滑速度将会非常惊人,势必造成市场恐慌。

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            “吗啡”还得继续用

              综合看来,不管是为了维护美国政府信誉,还是稳定资本市场情绪,美国国会都有必要继续暂停债务上限,并适当提高上限。特别是,新任美国总统特朗普坚持财政刺激的理念,他的减税和增支方案都会对当前的债务上限带来挑战。美国财长Lew南京医药股票更是建议取消美国债务上限,避免该问题从“控制预算的手段”逐渐演变为美国经济的潜在风险。可以预见,美国国会终究还是会重新达成提高债务上限的新法案。当然,提高债务上限就如同“吗啡”,可以暂时缓解危机,却无法根本解决政府入不敷出的难题。为了应对金融危机和经济下滑,美国政府赤字不断扩大(图表4)。如果没有很好的应对方案,政府将持续面临“关门”的难题。

              海外政策追踪

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            耶伦态度变化,加息预期波动

              情人节耶伦讲话转鹰派

              从上周二(2月14日)开始,美联储主席在国会发表为期两天的货币政策证词。相较于以往偏谨慎的风格,耶伦上周二讲话的态度非常明确偏鹰派。她表示,美国经济复苏符合联邦公开市场委员会(FOMC)预期,“等待太久加息是不明智的”。这导致了当天美元指数和美债收益率的跳涨,黄金则受到打压。

              耶伦在情人节当天的讲话中,不仅对美国经济的表现提出褒奖,还提到了美联储“缩表”的问题,她表示,美联储将在未来数月里讨论关于资产负债表规模的策略。FOMC更长周期的目标是缩减资产负债表规模。 预计资产负债表规模最终将小得多。不过,鉴于“缩表”确实较难控制,耶伦也表示不会轻易行动。

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              周三耶伦再转向

              虽然耶伦周二的讲话令市场惊讶,但对美联储3月加息的预期并没有明显提升,她的讲话后,加息预期从15%提升至17%。反而是第二天出炉的1月CPI数据将预期概率推升至26%。周三晚些时候,耶伦的讲话更是压低了加息预期,因为她的态度再次转为偏鸽派(图表6)。

              面对国会议员对美联储非常规货币政策的批评,耶伦做出了辩护。她认为,这些政策“为美国经济增加了1600万个就业岗位,使失业率降低至4.8%”。但她也承认,这些年经济增长总体上“令人有些失望”。同时,她再次强调了美联储的独立性,表示特朗普的新政不一定会令美联储加息。“只有影响到需求,危及通胀目标实现时,美联储才会以收紧货币政策应对”。

              从情人节的明显鹰派,到第二天的略显鸽派,耶伦的言论似乎前后不一。不过,她讲话的内在逻辑一直未变,即就业和通胀是美联储决策的首要考虑因素,这也强化了美联储政策的可预见性。在当前高企的通胀背景下(1月CPI同比创4年新高,图表 7),不难理解耶伦此前的鹰派态度。未来美国通胀的走势不仅要考虑油价、房价等基本因素,还要考虑特朗普刺激政策对需求的拉动是否会“过头”。若需求增长大幅超出经济潜在增速,对经济的推动作用可能不会太强,反而会剧烈拉升通胀。这也是为什么耶伦反复强调,未来经济的最大不确定因素之一就是特朗普的财政刺激。

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            德国通胀再创新高,2017年不会成为风险点

              上周德国公布了最新的GDP和通胀数据,四季度德国GDP环比上涨0.4%,2016年全年GDP同比增速为1.9%,为2011年以来最高;1月德国CPI同比上涨1.9%,刷新三年最高。欧元区最大经济体的良好数据证明了欧洲经济正处于稳步复苏中。当然,通胀数据也引起了一些争议,通胀主要由攀升的油价和较低的汇率推动,这不仅引发德国政府和央行对于欧央行过于宽松货币政策的进一步批评,也导致欧洲官方下调了2017年德国经济增速至1.6%,因为进口成本也有所提高。

              2016年的德国经济由强劲的劳动力市场、低利率、低通胀、高工资以及更大的政府开支共同支撑。2017年,德国经济的走势仍主要取决于国内形势,不确定性来自于英国和美国这两个重要贸易伙伴的政策。最大的风险还是来自国内:默克尔支持率已大幅下降,德国大选现在局势很不明朗。不过市场担心的不是谁会当选,而是竞选活动或将导致重大政策和改革的再度延后。今年的欧洲政治风险不在德国,需要更多关注法国和意大利的政界变局。

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            新兴市场或创多年来最佳开局

              根据EPFR最新数据,上周资金再次流向新兴市场股市和债市,流入新兴市场股市的资金规模大幅扩张,吸引到的资金量触及25周高位,新兴市场国家股指也普遍上涨(图表 9)。虽然美元上周小幅上涨,但在“特朗普行情”第三阶段,美元仍会保持震荡下行趋势,主要新兴市场货币大多上涨,南非兰特兑美元上涨2.3%(图表 10)。

              虽然耶伦上周的证词短暂提高了美联储的加息预期,但新兴市场完全不为所动。发展中国家货币和股票指数现在却接近18个月高点。今年以来,新兴市场基准股指上涨了近10%,汇率也有望实现2012年以来的最佳开局。这样的现在似乎反常,但也反映了一个情况,即投资者对于美联储加息已经充分预期,所以这已经不是影响新兴市场走势的决定性因素,新兴市场更可能受到发达国家经济走强的带动。

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              大类资产走势

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            金价涨势未完

              油价震荡回落

              截至2月17日,WTI原油期货报53.78美元/桶,环比下跌0.15%;布伦特原油期货报56.5美元/桶,环比下跌1.8%(图表 11)。上周油价的下跌与美国原油库存大增有关,美国能源信息署(EIA)周三公布的数据显示,上周美国原油和汽油库存飙升至纪录高位,因炼厂减产且汽油需求放缓。不过,也有利好消息,OPEC消息人士表示,为了重新平衡市场,若所有主要产油国都显示出“有效的合作”,则减产协议可能延长或提高减产幅度。目前OPEC的减产兑现率估计高达90%左右,减产协议延长的概率较高。油价在短期内或将依然被美国库存增加和OPEC减产牵制,55-60美元的区间难以突破。

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              金价继续上涨

              上周COMEX黄金报收1234.8美元/盎司,环比上涨0.1%(图表 12)。周初耶伦的鹰派讲话短暂打压了黄金价格,但黄金随后企稳回升。因为美国上周公布的经济数据整体乐观,黄金的上涨主要受到避险情绪推动。欧洲大选年的局面动荡不安,除了法国极右翼政党勒庞的胜选概率逐渐加大,荷兰自由党党魁Geert Wilders也受到追捧。而他公开反对伊斯兰教及移民,也是个极端民粹主义者,在3月15日的荷兰议会大选他可能获胜。SPDR本周对黄金也继续增仓,当月持仓量已经增加了5.6%,为去年6月以来最多。虽然黄金已经连续三周上涨,但市场不减看多热情,多数投资者看好黄金下周涨势。如果黄金能突破1242的短期阻力位,有望迎来更长期的上涨。

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            美股再创新高

              美股上涨

              上周美国三大股指均上涨,道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数分别上涨2.2%、1.7%和1.7%,至20619.77、2347.22和5814.9(图表 13),继续刷新历史高位。上周耶伦偏鹰派的讲话虽然短暂打压了美债,但美股几乎没有受到影响。而且上周包括CPI、零售销售等一系列的美国经济数据表现也十分强劲,美股乘势上涨。不过,市场开始担心美股上涨过快,短期内存在回调风险。下周将公布1月美联储会议纪要,如果纪要也偏鹰派,美股或难以保持当前的涨幅。

              上周英国FT100指数、法国CAC40指数、德国DAX指数和意大利ITLMS指数分别上涨0.6%、0.8%、0.8%和1.0%(图表 14)。欧洲股市上周的上涨主要受到公司强劲季报的支撑,但银行板块继续下跌, 欧洲STOXX银行指数下跌0.9%,银行业问题难以解决,并将持续对欧股形成拖累。

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              美债收益率小幅上行

              上周美债收益率上行,1年、2年期和10年期国债收益率均上涨1bp,10年期国债收益率收于2.42%(图表 15)。美债收益率主要受到耶伦讲话的影响,在她上周二的鹰派讲话后,10年期美债收益率上行4bp,但3月加息概率在上周后期逐渐下降,美债收益率涨幅收窄。我们在《美债利率上行的三个触发因素》中提出,欧日央行的货币政策、特朗普的刺激计划以及新兴市场复苏程度都是美债利率变化的重要影响因素,短期内,需要观察特朗普减税计划是否能有更多细节出台,下周公布的美联储1月会议纪要也值得关注。

              在美联储加息预期推动下,德国2年期和10年期国债分别上行1bp和6bp(图表 16)。欧洲央行上周公布的会议纪要显示,“在有限程度上暂时偏离”所谓的出资比例是“可能且无可避免的”。这暗示了欧央行将调整购债比例,对西班牙和意大利等高负债国家的债券都是利好,上周西班牙和意大利10年期国债收益率均下跌超过10bp。在欧洲央行正式调整购债比例时,德意、德法等国债利差将进一步收窄。

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              经济数据追踪

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            上周重要数据汇总

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            本周重要数据一览

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            (本文转载自微信公众号“莫尼塔宏观研究”,作者授权大牛时代网站刊发,未经授权,不得转载,否则将追究法律责任。如果您有干货观点或文章,愿意为广大投资者提供最权威最专业的意见参考。无论您是权威专家、财经评论家还是智库机构,我们都欢迎您积极踊跃投稿,入驻大牛时代网站名家专栏,邮箱地址:zhuanlan@jrj.com.cn,咨询电话:010-83363000-3438。期待您的加入!

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